ตลาดหุ้นกับการก้าวผ่านความเปลี่ยนแปลงครั้งใหญ่ จากความกังวล ‘ฟองสบู่ AI’ สู่การประเมินมูลค่าใหม่ในยุค ‘AI Disruption’
นิตยสาร Trust ฉบับที่ 76 | คอลัมน์ Smart Investing @ECON
การเปิดตัวของ ChatGPT ในช่วงปลายปี 2022 นับเป็นจุดเปลี่ยนเชิงโครงสร้างที่สำคัญทั้งต่ออุตสาหกรรมเทคโนโลยีและตลาดทุนโลก การมาถึงของ Generative AI ได้เปลี่ยนภาพลักษณ์ของปัญญาประดิษฐ์ (AI) จากเทคโนโลยีเชิงแนวคิดและการวิจัย ให้กลายเป็นเครื่องมือที่สามารถนำไปใช้งานจริงในวงกว้าง ส่งผลให้ความคาดหวังของนักลงทุนต่อศักยภาพการเติบโตของบริษัทที่เกี่ยวข้องกับ AI ปรับเพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ
ในระยะแรกของกระแส AI ตลาดทุนมุ่งความสนใจไปที่บริษัทที่ทำหน้าที่เป็นโครงสร้างพื้นฐานของระบบ AI โดยเฉพาะผู้ผลิตชิปประมวลผลขั้นสูง ซึ่งเป็นหัวใจหลักของการฝึกและการใช้งานโมเดลระดับสูงขนาดใหญ่ ความต้องการกำลังประมวลผลจากศูนย์ข้อมูล (Data Centers) ที่เพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็ว ส่งให้ผลประกอบการของบริษัทกลุ่มนี้เติบโตโดดเด่น และสะท้อนออกมาผ่านราคาหุ้นที่ปรับตัวขึ้นอย่างรุนแรงในระยะเวลาอันสั้น
ต่อมา เมื่อกระแสการลงทุนใน AI พัฒนาขึ้น ตลาดทุนได้ขยายขอบเขตความสนใจจากกลุ่มโครงสร้างพื้นฐานไปสู่บริษัทในห่วงโซ่ที่เกี่ยวข้องกับ AI ในวงกว้างมากขึ้น ไม่ว่าจะเป็นผู้ให้บริการคลาวด์ ซอฟต์แวร์องค์กร ตลอดจนบริษัทที่นำ AI ไปประยุกต์ใช้ในอุตสาหกรรมเฉพาะทาง อาทิ การแพทย์ การเงิน และสื่อดิจิทัล การเคลื่อนไหวดังกล่าวทำให้ธีมการลงทุนด้าน AI มีความหลากหลายมากขึ้น และกลายเป็นหนึ่งในแกนหลักของการจัดสรรสินทรัพย์ในตลาดทุนอยู่ต่อเนื่องหลายปี
อย่างไรก็ตาม การปรับตัวขึ้นอย่างรวดเร็วของราคาหุ้นในกลุ่มบริษัทเทคโนโลยี ได้ก่อให้เกิดคำถามต่อมูลค่าที่เริ่มตึงตัวขึ้นเรื่อย ๆ และเกิดความกังวลว่ากระแสการลงทุนในอุตสาหกรรม AI อาจกำลังก้าวเข้าสู่ภาวะฟองสบู่รอบใหม่ ซึ่งมีความเสี่ยงที่จะจบลงด้วยการปรับฐานที่รุนแรง คล้ายกับวิกฤตฟองสบู่ Dot Com ในช่วงปลายทศวรรษ 1990
หากเราย้อนกลับไปพิจารณาในช่วงปลายของฟองสบู่ Dot Com ระหว่างปี 1999 ถึง 2000 จะพบว่าการขยายตัวของตลาดหุ้นถูกขับเคลื่อนด้วยการก่อหนี้เป็นหลัก บริษัทเทคโนโลยีจำนวนมากเร่งกู้ยืมเงินเพื่อขยายกิจการ แม้ยังขาดรูปแบบธุรกิจที่สร้างกำไรได้อย่างยั่งยืน ส่งผลให้สัดส่วนหนี้สินต่อมูลค่าตลาดของบริษัทขนาดใหญ่ในตลาดหุ้นสหรัฐฯ ปรับตัวขึ้นสูงกว่า 100% ขณะที่สัดส่วนหนี้ต่อกำไรก่อนหักดอกเบี้ย ภาษี และค่าเสื่อม (Debt-to-EBITDA) พุ่งขึ้นถึงราว 4.9 เท่า สะท้อนความเปราะบางเชิงโครงสร้างของภาคธุรกิจ ซึ่งมีความอ่อนไหวต่อความผันผวนของตลาดอย่างมาก
ในทางตรงกันข้าม ภาคเอกชนในปัจจุบันได้ผ่านกระบวนการลดภาระหนี้ (Deleveraging) อย่างต่อเนื่องเป็นเวลาหลายปี ส่งผลให้สัดส่วนหนี้สินต่อมูลค่าตลาดลดลงมาอยู่ในระดับประมาณ 20% ซึ่งต่ำกว่าค่าเฉลี่ยระยะยาวอย่างมีนัยสำคัญ ขณะที่สัดส่วน Debt-to-EBITDA ลดลงมาอยู่ราว 3.5 เท่า ภาพดังกล่าวสะท้อนว่าการเติบโตของบริษัทจดทะเบียนในรอบนี้ขับเคลื่อนโดยกำไรและกระแสเงินสดเป็นหลัก มากกว่าพึ่งพาการก่อหนี้เพียงอย่างเดียวเหมือนในอดีต
อีกหนึ่งความแตกต่างที่สำคัญคือกิจกรรมการเสนอขายหุ้น (IPO) ซึ่งยังคงอยู่ในระดับต่ำมากเมื่อเทียบกับความร้อนแรงในยุค Dot Com ในช่วงปี 1999-2000 มีบริษัทเทคโนโลยีเข้าสู่ตลาดหุ้นสหรัฐฯ มากกว่า 400-500 บริษัทต่อปี คิดเป็นมูลค่าการระดมทุนรวมกว่า 2 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐ สะท้อนบรรยากาศการลงทุนที่กระจายตัวในวงกว้าง และความพร้อมของนักลงทุนในการเก็งกำไรกับบริษัทเกิดใหม่จำนวนมาก
ในทางกลับกัน ภาพเมื่อปี 2025 สะท้อนพฤติกรรมของตลาดทุนที่แตกต่างอย่างชัดเจน จำนวน IPO ในกลุ่มเทคโนโลยีและการสื่อสารของสหรัฐฯ มีเพียง 47 ดีล คิดเป็นมูลค่ารวมประมาณ 5 แสนล้านดอลลาร์สหรัฐเท่านั้น สะท้อนว่านักลงทุนโดยส่วนใหญ่ยังคงเลือกให้น้ำหนักกับบริษัทเทคโนโลยีขนาดใหญ่ที่มีผลประกอบการและกระแสเงินสดชัดเจน มากกว่าการไล่ตามกระแสการลงทุนแบบ FOMO ในบริษัทที่ยังไม่มีความสามารถในการทำกำไรอย่างเป็นรูปธรรม
ด้วยปัจจัยทั้งหมดนี้ ประกอบกับลักษณะการเคลื่อนไหวของตลาดที่ยังคงมีการหมุนเวียนของเงินทุนไปสู่อุตสาหกรรมอื่นเป็นระยะ เมื่อหุ้นเทคโนโลยีมีระดับมูลค่าที่ตึงตัวเกินไป ทำให้การปรับตัวขึ้นของหุ้นเทคโนโลยีและ AI ในรอบนี้ ไม่ได้เป็นฟองสบู่ที่พองตัวจากการก่อหนี้และการเก็งกำไรอย่างไร้พื้นฐาน หากแต่เป็นการเติบโตที่ตั้งอยู่บนพัฒนาการทางเทคโนโลยีจริง และฐานะทางการเงินที่แข็งแกร่งของบริษัทขนาดใหญ่ซึ่งมีกระแสเงินสดสูง แตกต่างจากยุค Dot Com อย่างชัดเจน
ภายใต้บริบทดังกล่าว ความเคลื่อนไหวของตลาดหุ้นสหรัฐฯ ในช่วงต้นปี 2026 ได้สะท้อนการเปลี่ยนผ่านเชิงโครงสร้างที่สำคัญอีกขั้นหนึ่ง โดยตลาดเริ่มแสดงสัญญาณของการขยายตัวของความกว้างตลาด (Market Breadth Improvement) อย่างชัดเจน หลังจากนักลงทุนทยอยกระจายเงินลงทุนออกจากหุ้นเทคโนโลยีขนาดใหญ่กลุ่ม Magnificent 7 ไปยังภาคอุตสาหกรรมอื่นมากขึ้น ส่งผลให้ผลตอบแทนของตลาดโดยรวมไม่ได้ผูกติดอยู่กับหุ้น Big Tech เพียงไม่กี่บริษัทเหมือนในช่วงหลายปีที่ผ่านมา
สัญญาณดังกล่าวสะท้อนออกมาอย่างชัดเจนผ่านผลตอบแทนของหุ้นขนาดเล็กและหุ้นนอกกลุ่มเทคโนโลยีขนาดใหญ่ ซึ่งเริ่มกลับมามีบทบาทในการขับเคลื่อนตลาดมากขึ้นนับตั้งแต่ต้นปี ดัชนีหุ้นขนาดเล็กปรับตัวขึ้นอย่างโดดเด่นและกลายเป็นหนึ่งในดัชนีที่ให้ผลตอบแทนดีที่สุด ขณะที่ดัชนีหุ้นขนาดใหญ่ที่ไม่รวมกลุ่ม Magnificent 7 ให้ผลตอบแทนที่เหนือกว่าดัชนีตลาดโดยรวม สะท้อนว่าการฟื้นตัวของตลาดในรอบนี้มีลักษณะ ‘กระจายตัว’ มากขึ้น และไม่จำกัดอยู่เพียงบริษัทเทคโนโลยีขนาดใหญ่ไม่กี่รายเหมือนในช่วงปี 2023-2025
ในทางตรงกันข้าม หุ้นกลุ่ม Magnificent 7 ซึ่งเคยเป็นแรงขับเคลื่อนหลักของตลาดในช่วงหลายปีที่ผ่านมา กลับเผชิญแรงขายค่อนข้างรุนแรงในช่วงกลางเดือนมกราคม และแม้จะสามารถฟื้นตัวกลับมาได้บางส่วน แต่ผลตอบแทนโดยรวมตั้งแต่ต้นปียังคงอ่อนแอกว่าตลาด ภาพนี้สะท้อนว่าแนวโน้ม Sector Rotation ซึ่งเริ่มต้นมาตั้งแต่ช่วงปลายปี 2025 ยังคงดำเนินต่อเนื่อง โดยเงินทุนหมุนออกจากหุ้นเทคโนโลยีขนาดใหญ่ที่มีระดับมูลค่าค่อนข้างตึงตัว ไปสู่หุ้นขนาดเล็ก หุ้นวัฏจักร และหุ้นในอุตสาหกรรมอื่นที่ยังมี Valuation อยู่ในระดับที่น่าดึงดูดมากกว่า
โดยนักวิเคราะห์จำนวนมากประเมินว่าตลาดกำลังก้าวเข้าสู่ช่วง ‘พิสูจน์ผลงาน’ (Earnings Validation Phase) ของบริษัทเทคโนโลยีขนาดใหญ่ กล่าวคือ หลังจากราคาหุ้นปรับตัวขึ้นมาอย่างมากในช่วงก่อนหน้า ระดับความคาดหวังของนักลงทุนได้ถูกยกระดับขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ บริษัทในกลุ่ม Magnificent 7 จึงไม่สามารถพึ่งพาเพียงเรื่องราวการเติบโตเชิงโครงสร้างของ AI ได้อีกต่อไป แต่จำเป็นต้องแสดงให้เห็นถึงการเติบโตของรายได้ กำไร และกระแสเงินสดที่สอดคล้องกับ Valuation ที่สูงขึ้นอย่างเป็นรูปธรรม
ประเด็นสำคัญในรอบนี้จึงไม่ได้จำกัดอยู่เพียงการเคลื่อนไหวของราคาหุ้นในระยะสั้น หากแต่สะท้อนถึงการตั้งคำถามของตลาดต่อความเหนือกว่าด้านการเติบโตของกำไร (Earnings Advantage) ของหุ้นกลุ่ม Magnificent 7 เมื่อเทียบกับบริษัทอื่นในตลาด โดยในช่วงปี 2023-2025 ความแตกต่างของอัตราการเติบโตของกำไร (EPS Growth) ระหว่างหุ้น Magnificent 7 และหุ้นที่เหลือในตลาดเคยกว้างถึงราว 20-50 Percentage Points ซึ่งเป็นปัจจัยสำคัญที่ทำให้เงินลงทุนกระจุกตัวอยู่ในหุ้นกลุ่มนี้
อย่างไรก็ดี เมื่อเศรษฐกิจสหรัฐฯ และเศรษฐกิจโลกเริ่มเข้าสู่ช่วงฟื้นตัวในวงกว้างมากขึ้น บริษัทนอกกลุ่มเทคโนโลยีเริ่มกลับมามีการเติบโตของกำไรที่เร่งตัวขึ้น ส่งผลให้ช่องว่างดังกล่าวค่อย ๆ แคบลง และลดทอนความได้เปรียบเชิงโครงสร้างของหุ้น Big Tech ลงในเชิงสัมพัทธ์
นอกจากนี้ การเปิดตัวเครื่องมืออย่าง Claude Cowork ของ Anthropic เมื่อเดือนกุมภาพันธ์ 2026 ได้เข้ามาจุดชนวนความกังวลของนักลงทุนต่อกระแส AI Disruption เพิ่มมากขึ้น จนเกิดการปรับฐานอย่างรุนแรงของหุ้นกลุ่ม SaaS (Software as a Service) หรือหุ้นซอฟต์แวร์ที่เกิดขึ้นในช่วงต้นปี 2026 ซึ่งสะท้อนถึงกระบวนการปรับกรอบการประเมินมูลค่าบริษัทในเชิงโครงสร้าง โดยตั้งอยู่บนสมมติฐานสำคัญว่าเทคโนโลยีปัญญาประดิษฐ์ (AI) มีศักยภาพในการเข้ามาทดแทนแรงงานมนุษย์ในหลายกระบวนการทำงาน ซึ่งอาจเปลี่ยนแปลงรูปแบบต้นทุน ความสามารถในการสร้างรายได้ และความได้เปรียบเชิงการแข่งขันของธุรกิจซอฟต์แวร์ในระยะยาว
สภาวะของตลาดหุ้นสหรัฐฯ ในปัจจุบัน กำลังอยู่ในช่วงเปลี่ยนผ่านจากยุคที่หุ้นเทคโนโลยีขนาดใหญ่ครองความได้เปรียบเชิงโครงสร้างอย่างกระจุกตัว ไปสู่สภาวะที่การเติบโตกระจายตัวในวงกว้างมากขึ้น โดยเฉพาะในกลุ่มอุตสาหกรรมที่ยังมีระดับมูลค่าไม่สูง และได้รับประโยชน์จากการฟื้นตัวของเศรษฐกิจ อาทิ กลุ่มพลังงาน วัสดุพื้นฐาน และสินค้าบริโภคอุปโภคจำเป็น ซึ่งเริ่มกลับมาเป็นแรงขับเคลื่อนสำคัญของตลาดในช่วงต้นปี 2026 นี้
Trust Magazine by TISCO
